Home»Newsweek » Sic transit America mundi

Sic transit America mundi

2009-12-15 00:00

de Niall Ferguson

Spuneți‑i geometria fractală a crizei fiscale. Dacă zburați peste Atlantic spre Europa într‑o zi senină, puteți vedea dedesubt același fenomen, dar în patru dimensiuni diferite. La un capăt se află micuța Islandă. Urmează mica Irlandă, urmată de Britania, de mărime mijlocie. Toate sunt cu mult mai mici decât viguroasele State Unite ale Americii. Dar în fiecare caz, criza economică a luat aceeași formă: o criză bancară masivă, urmată de o criză fiscală la fel de gravă, ce s‑a petrecut în timp ce guvernele interveneau cu măsuri de salvare a sistemului financiar privat.

Bineînțeles, mărimea contează. Pentru țările mai mici, pierderile financiare provocate de criză sunt cu mult mai mari, proporțional cu PIB‑ul lor, decât cele din Statele Unite. Totuși, mizele sunt mai mari în cazul Americii. Să fim sinceri – la nivel global, nu prea contează dacă Islanda bâjbâie în pragul colapsului financiar, sau dacă Irlanda ajunge într‑o situație similară. Localnicii suferă, dar restul lumii își vede de treburi.

SURPRIZA STIMULĂRII . Însă dacă Statele Unite sucombă unei crize financiare, așa cum se teme un număr din ce în ce mai mare de experți, atunci s‑ar putea schimba întregul echilibru de putere din economia globală. Experții militari consideră că decizia președintelui Obama de a trimite trupe suplimentare în Afganistan este un moment de cotitură.

În realitate, indecizia președintelui în ce privește deficitul bugetar ar putea conta mult mai mult pentru siguranța națională pe termen lung. Numiți Statele Unite cum vreți – superputere, hegemonie sau imperiu –, dar abilitatea cu care își gestionează finanțele este strâns legată de abilitatea de a‑și păstra statutul de putere militară predominantă pe glob. Iată de ce.

Discipolii economistului John Maynard Keynes susțin că majorarea datoriei federale cu aproximativ o treime a fost necesară pentru se evita Depresiunea 2.0. Ei bine, poate că așa este, deși unii spun că beneficiile stimulentelor fiscale au fost supraevaluate, iar multiplicatorul magic (care se presupune că va transforma 1 $ cheltuit de guvern în cerere agregată de o valoare cu mult mai mare de 1 $) este derizoriu.

Să dăm crezare celor care o merită. Cifra pozitivă obținută în SUA în al treilea trimestru ar fi fost mult mai mică fără cheltuielile guvernamentale. Între jumătate și trei sferturi din creșterea reală a PIB poate fi atribuită programelor Washingtonului, în special „Rabla“ și subvențiile pentru „Prima casă“. Dar suntem încă foarte departe de o redresare economică care să se susțină de la sine. Creșterea din trimestrul trei tocmai a fost revizuită în scădere, de la 3,5 la 2,8%.

Și asta nu e chiar o surpriză. Dacă vă amintiți, un program de stimulare funcționează doar dacă există o schimbare în procesul de creditare din întregul sistem public. Cum guvernul federal înregistra deja deficite și cum statele americane sunt acum într‑un proces de creștere a taxelor și reducere a cheltuielilor, dimensiunea reală a stimulentelor este mai apropiată de 4% din PIB, desfășurat din 2007 până în 2010 – cu mult mai mică decât deficitul bugetar de 11,2% care face prima pagină.

ORGIA DATORIILOR . În același timp, să luăm în considerare costul acestui stimulent atenuat. Deficitul pentru anul fiscal 2009 ajunge la peste 1.400 de miliarde de dolari, potrivit Oficiului pentru Buget al Congresului (CBO) – cele aproximativ 11,2% din PIB. Este un deficit mai mare decât oricând în ultimii 60 de ani – depășește în valori relative și deficitul din 1942. Se pare că SUA duc acum politica fiscală a unor vremuri de război mondial, fără să fim în război.

Da, știu, Statele Unite sunt implicate în războaie – în Afganistan – și încă mai au un contingent important în Irak. Dar acestea sunt conflicte minore, comparativ cu cele două războaie mondiale, iar contribuția lor la norii de furtună fiscală a fost de fapt modestă (puțin peste 1,8% din PIB‑ul SUA, inclusiv costurile cumulative de 3.200 mld. dolari estimate de Joseph Stiglitz în februarie 2008).

Iar aceste 1.400 miliarde sunt doar aperitivul. Potrivit celor mai recente prognoze ale CBO, deficitul federal american se va îndrepta în 2010 spre 9,6%, apoi 6,1% în 2011 și 3,7% în 2012. După care va rămâne, în viitorul previzibil, puțin deasupra 3%. Între timp, datoria publică totală (în monedă, exclusiv agențiile guvernamentale, dar inclusiv străinii) va crește de la 5.800 de miliarde de dolari în 2008 la 14.300 miliarde în 2019 – de la 41% din PIB, va ajunge la 68%.

Cu alte cuvinte, orgia împrumuturilor nu are un final previzibil. Dacă nu se reduc unele beneficii sau nu cresc taxele, nu va exista niciodată un buget echilibrat. Să presupunem că voi trăi încă 30 de ani și le voi urma bunicilor mei în mormânt pe la 75 de ani. În 2039, când mă voi despărți de lumea aceasta trecătoare, datoria federală publică va fi atins 91% din PIB, dacă extindem calculele folosite la proiecțiile CBO. Deloc îngrijorător, ar spune economiștii ce susțin deficitele, ca Paul Krugman, premiatul Nobel. În 1945, nivelul era la 113%.

Ei bine, să lăsăm deoparte diferențele uriașe dintre SUA din 1945 și cele din 2039. Să luăm în considerare faptul că, potrivit scenariului fiscal alternativ al CBO (mai pesimist), datoria ar putea atinge 215% în 2039. Exact atât: mai mult decât dublul întregii producții anuale a întregii Americi.

VARIANTA JAPONEZĂ. Dacă faci o previziune pentru o perioadă atât de îndepărtată nu înseamnă că prezici viitorul. Totul se bazează pe simulări cu date demografice, costuri Medicare (programul federal de sănătate pentru vârstnici – n.r.) și alte variabile. De exemplu, CBO presupune că rata reală de creștere medie anuală a PIB va fi de 2,3% în următorii 30 de ani. Esențial este să dezvălui implicațiile pe care le are dezechilibrul cronic actual dintre cheltuielile și veniturile federale. Iar implicațiile sunt evidente. Nu există nici un scenariu plauzibil în care povara datoriei publice să se micșoreze. Într‑unul din cele două scenarii plauzibile, datoria explodează, cu un ordin de mărime de cinci ori mai mare decât întreaga producție internă.

Acest exercițiu poate fi făcut și pe altă cale, calculând valoarea netă actuală a garanțiilor neconsolidate din sistemul Medicare și al Securității Sociale. O estimare recentă le situează la aproximativ 104.000 de miliarde de dolari, de 10 ori mai mult decât datoria federală. Floare la ureche, răspund keynesienii. Putem ușor finanța anual 1.000 de miliarde din noile datorii guvernamentale. Priviți la modul în care gospodăriile și instituțiile financiare din Japonia au finanțat explozia datoriei publice a țării (până la 200% din PIB) în timpul celor două „decenii pierdute“, ce au debutat în anii ’90, când creșterea a fost aproape zero.

Din nefericire pentru acest argument, îi lipsesc dovezile necesare. Gospodăriile americane au vândut, de fapt, titlurile Trezoreriei în al doilea trimestru din 2009, și încă pe scară largă. Fondurile mutuale au făcut achiziții modeste (142 mld. dolari), în timp ce fondurile de pensii și companiile de asigurări au cheltuit sume neînsemnate (12 mld., respectiv 10 mld.).

Cheia a ajuns, astfel, la bănci. Potrivit fondului de risc Bridgewater, în prezent, băncile din SUA alocă pentru titlurile de stat o proporție de 13% din activele lor, ceea ce este relativ puțin din punct de vedere istoric. Dacă ar crește această proporție până la nivelurile de la începutul anilor ’90, ar putea absorbi „titluri de stat de aproximativ 250 de miliarde pe an“. Este un mare „dacă“. Datele din octombrie au arătat că băncile comerciale au vândut titluri de Trezorerie.

Rămân doar doi cumpărători potențiali: Rezerva Federală, care a cumpărat grosul emisiunilor din al doilea trimestru, și străinii, care au făcut achiziții de 380 de miliarde de dolari. Analiștii de la Morgan Stanley au pus cifrele la un loc și au conchis că, în anul fiscal ce se încheie în iunie 2010, cererea ar putea atinge un deficit de 598 de miliarde – aproximativ o treime din emisiunile proiectate până atunci.

ISPITA INFLAȚIEI. Desigur, prietenii din Beijing ar putea veni în ajutorul Statelor Unite, majorându‑și deținerile – deja vaste – din datoria guvernamentală americană. În ultimii cinci ani, ei au adunat într‑o manieră nemaivăzută rezerve internaționale denominate în dolari, în principal ca rezultat al politicii de prevenire a aprecierii monedei chineze în raport cu cea americană.

În prezent, Republica Populară Chineză deține aproximativ 13% din titlurile guvernamentale și de stat ale SUA. În epoca de vârf a acestui proces de acumulare, în 2007, chinezii absorbeau până la 75% din emisiunile lunare ale Trezoriei americane.

Dar în lumea finanțelor internaționale nu există cadouri. Dacă acest proces va continua, deficitul de cont curent al SUA ar putea urca la 15% din PIB până în 2030, iar datoria netă către restul lumii ar putea atinge 140% din PIB, afirmă Fred Bergsten de la Peterson Institute for International Economics. Într‑un asemenea scenariu, SUA ar trebui să plătească anual o sumă egală cu 7% din PIB pentru aceste servicii de creditare externă.

Se poate întâmpla așa ceva? Mă îndoiesc. În primul rând, chinezii bombăne că au deja mult prea multe titluri americane. Apoi, pare mai probabilă o depreciere semnificativă a dolarului, mai ales că Statele Unite au norocul să se afle într‑o poziție care le permite să se împrumute în monedă proprie, ceea ce le rezervă dreptul să tipărească oricât dorește Rezerva Federală. Acum, să ne amintim cine a spus: „Prevăd că politicienii vor fi tentați, până la urmă, să rezolve criza fiscală așa cum o fac de obicei guvernele iresponsabile: tipărind bani, atât pentru a plăti facturile curente, cât și pentru a continua să crească datoria.

Și odată ce această tentație devine evidentă, ratele dobânzilor se vor majora“. Mi se pare corect. Surpriza este că nimeni altul decât Paul Krugman, marele preot al keynesianismului, o scria în martie 2003. Un an și jumătate mai târziu, compara deficitul SUA cu cel al Argentinei (într‑o vreme când se afla la 4,5% din PIB). S‑a schimbat acum atât de radical situația economică încât același Krugman să creadă că „deficitele ne‑au salvat“ și să‑și dorească un deficit și mai mare în anul ce vine? Poate că da. Dar ar putea să fie doar faptul că s‑a schimbat partidul de la putere.

NOMINALUL DE COȘMAR. Trecutul vine să sprijine teza potrivit căreia crizele financiare majore sunt urmate de crize fiscale majore. „În medie, datoria guvernamentală crește cu 86% în următorii trei ani de după o criză bancară“, scriu Carmen Reinhart și Kenneth Rogoff în cartea lor „This Time is Different“ („De data aceasta e altfel“). În pragul acestor explozii ale datoriei se pot întâmpla două lucruri: fie incapacitate de plată, de obicei când datoria este într‑o monedă străină, fie un impuls inflaționist care îi ia prin surprindere pe creditori. Istoria tuturor marilor imperii europene este plină de asemenea episoade. Într‑adevăr, incapacitatea de plată în serie și inflația înaltă au tendința să fie cele mai clare simptome ale declinului unui imperiu.

Cum SUA nu par să ajungă la default cu datoria publică, care este în dolari, întrebarea ce rămâne este dacă vom asista la „tipărirea de bani“ – Fed va cumpăra titluri proaspete de Trezorerie în schimbul unor bancnote și mai proaspete – urmată de obișnuita poveste cu prețurile care cresc și povara datoriilor reale ce scade. Este un scenariu de care se tem mulți investitori de pe glob. Este și motivul pentru care vând dolari și cumpără aur.

Totuși, inflația este o perspectivă puțin probabilă, după părerea mea. Cu un șomaj de peste 10%, sindicate relativ slăbite și o uriașă capacitate de producție neutilizată la nivel global, nu există nici una din presiunile care au provocat stagflația (creștere economică slabă plus prețuri mari) din anii ’70. Nici publicul nu se așteaptă la așa ceva, după cum se poate vedea după sondajele de opinie și diferența dintre câștigul adus de obligațiunile normale și cele protejate de inflație.

Așadar, iată un alt scenariu – care este, după mai multe aspecte, mai grav decât cel cu inflația. Avem o creștere a ratei reale a dobânzii – de rata dobânzii minus inflație. Potrivit unui număr important de cercetări empirice ale unor economiști ca Peter Orszag (acum la Oficiul pentru Management și Buget al Casei Albe), creșteri semnificative ale raportului datorie‑PIB tind să majoreze rata reală a dobânzilor.

Un studiu recent afirma că „o cre.tere de 20% a raportului dintre datoria guvernamentală și PIB-ul SUA ar trebui să ducă la o creștere de 20–120 puncte (0,2–1,2%) a ratei reale a dobânzilor“. Acest lucru se poate petrece după trei scenarii: rata nominală a dobânzilor crește, iar inflația rămâne la același nivel; rata nominală rămâne aceeași, iar inflația scade; sau – situația de coșmar – rata nominală a dobânzilor crește și inflația scade.

PRĂJITURA FEDERALĂ. De ce trebuie să ne temem de creșterea ratei reale a dobânzii mai mult decât de inflație? Răspunsul e că, pentru un guvern copleșit de datorii și un public încă și mai îndatorat, aceasta înseamnă o povară tot mai grea de gestionare a datoriei. Durata (maturitatea) relativ scurtă a majorității acestor datorii face ca, în fiecare an, o mare parte dintre ele să fie amânate. Asta înseamnă că orice creștere a ratei ar genera alte creșteri într-un ritm înspăimântător de rapid.

Deja, CBO estimează că plata dobânzilor federale va crește de la 8% din venituri în 2009 la 17% în 2010, chiar dacă ratele rămân mici și se reia creșterea economică. Dacă însă ratele cresc chiar și puțin, iar economia stagnează, vom ajunge la 20% mult mai repede. Iar istoria ne arată că, odată ce ai ajuns să cheltuiești o cincime din venituri pentru dobânzile datoriei, ai o problemă. E mult prea ușor să intri într-un cerc vicios de credibilitate în scădere. Investitorii nu au încredere că-ți poți permite datoriile, deci vor impune dobânzi mai mari, ceea ce îți agravează situația.

Pe măsură ce plățile dobânzilor mănâncă tot mai mult din buget, o altă parte din el trebuie să cedeze bani – și aproape întotdeauna este vorba de cheltuielile de apărare. Potrivit CBO, în marea prăjitură a bugetului federal este „copt“ deja un declin semnificativ al feliei de securitate națională. În planul actual al Pentagonului, cheltuielile de apărare sunt prevăzute să scadă de la aproape 4% în prezent la 3,2% în 2015 și la 2,6% din PIB până în 2028.

Pe termen lung, să zicem până în 2039, anul pe care l-am estimat ca fiind cel al dispariției mele, cheltuielile de îngrijire medicală vor crește de la 16 la 33% din PIB. Dar toate celelalte cheltuieli, cu excepția celor medicale, de asistență socială și a plății dobânzilor, vor scădea de la 12 la 8,4%.

REFORMA OTOMANĂ. Așa se surpă imperiile. Totul pleacă de la o explozie a datoriei și se sfârșește cu o reducere inexorabilă a resurselor disponibile pentru armată, forțele navale și cele aeriene. De aceea alegătorii au dreptate să fie îngrijorați de criza datoriei în America. 42% din americani spun că reducerea deficitului la jumătate până la sfârșitul primului mandat al președintelui ar trebui să fie obligația cea mai însemnată a administrației – semnificativ mai mulți decât cei 24% care văd în reforma sănătății prioritatea numărul unu, potrivit unui studiu recent al Rasmussen.

Dar reducerea deficitului la jumătate e pur și simplu insuficientă. Dacă Statele Unite nu vin repede cu un plan credibil de reechilibrare a bugetului federal în următorii cinci până la zece ani, există un pericol real ca o criză a datoriei să ducă la o slăbire de proporții a puterii americane.

Există, desigur, și precedente. Spania habsburgică nu a fost în stare să‑și plătească datoriile, în totalitate sau în parte, de 14 ori între 1557 și 1696, și a căzut victimă inflației din cauza suprasaturării cu argint din Lumea Nouă. Franța prerevoluționară cheltuia 62% din veniturile regale pe dobânzile la datorii, până în 1788. Aceeași cale a urmat‑o și Imperiul Otoman: plățile dobânzilor și costurile de amortizare au crescut de la 15% din buget în 1860 la 50% în 1875. Și să nu uităm ultimul mare imperiu de limbă engleză. Până în perioada interbelică, plățile dobânzilor consumau 44% din bugetul britanic, făcând extrem de dificilă reînarmarea în fața noii amenințări germane.

Să‑i spunem aritmetica fatală a declinului imperial. Fără o reformă fiscală radicală, s‑ar putea ca America să fie următoarea la rând.

---

Coșmarul unui scenariu

La Casa Albă se ia în calcul și varianta – de coșmar – ca rata nominală a dobânzilor să crească în același timp cu o scădere a inflației, pe baza unei creșteri semnificative a raportului datorie‑PIB , ce tinde să majoreze rata reală a dobânzilor.

ÎNVĂȚĂMI NTE ISTORICE . Keynesienii neagă astăzi această posibilitate. Dar probele istorice le sunt împotrivă. Există un număr de cazuri în trecut (de pildă, Franța în anii ’30), când ratele nominale au crescut chiar și într‑o perioadă de deflație.

CAZUL JAPONIEI. Mai mult de atât, se pare că același lucru se petrece în Japonia chiar acum. Hirohisa Fujii, noul ministru de Finanțe, admitea recent că este „extrem de preocupat“ de recenta majorare a randamentelor titlurilor guvernamentale japoneze. Tot atunci, guvernul a recunoscut că deflația a revenit în Japonia, după trei ani de creșteri modeste de prețuri.

AȘTEPTARE. Nu este imposibil de imaginat ca o situație similară să apară în Statele Unite. Investitorii străini ar putea solicita câștiguri nominale mai mari pentru titlurile Trezoreriei SUA, pentru a compensa slăbirea dolarului. Iar inflația ar putea să ne surprindă cu o pantă descendentă. Până la urmă, inflația prețurilor de consum este acum în zona negativă.

---

Niall Ferguson este profesor de istorie la Harvard și autor al volumului „The Ascent of Money“

---

Traducerea și adaptarea de Șerban Enescu